历经十年、五度冲刺上市，四川菊乐食品股份有限公司（简称“菊乐股份”）终于如愿以偿。近日，北京证券交易所上市委员会公布2026年第53次审议会议结果，菊乐股份成功过会。
从最初因资金挪用问题领到证监会“罚单”，被外界质疑“带病闯关”；到报告期内业绩增速显著高于同行可比公司，屡次受到上市审核问询；再到转战北交所两个月后创始人去世，新任外籍实控人和董事长登场，菊乐股份上市过程可谓一波三折。
五度冲刺IPO
2025年6月，北交所网站首度披露菊乐股份上市申请文件。最新招股说明书（上会稿）显示，菊乐股份此次发行拟募集资金5.52亿元，用于温江乳品生产基地改扩建项目、营销网络中心升级建设项目、研发中心升级建设项目、信息化系统建设项目等。与此前招股书相比，菊乐股份剔除了奶牛养殖项目和年产12万吨乳品基地项目。
在此之前，菊乐股份曾4次冲刺深圳证券交易所（简称“深交所”）上市，分别于2017年12月、2019年8月、2020年6月、2023年3月披露招股书，且在2017年、2019年提交上市申请后撤回。2023年3月以来，菊乐股份3次中止发行上市审核，理由均是IPO（首次公开发行）文件中记录的财务资料已过有效期。2024年6月，因菊乐股份撤回发行上市申请，深交所决定对其终止发行上市审核。
上市未成，菊乐股份却因分公司挪用资金问题而领到证监会“罚单”，被外界形容为“带病闯关”。据证监会2020年4月21日通报，菊乐股份在申请首发上市过程中，存在眉山分公司出纳挪用公司资金发生额累计达9577.89万元，且首次申报稿未披露该事项、货币资金披露不实、内控制度存在重大缺陷、返利计提不准确等问题，因此对其采取出具警示函的行政监管措施。
菊乐股份曾多次在招股书中称，公司发现问题后已报警处理，并在事后追回全部挪用资金，未造成财产损失；对当事人予以辞退并报案，对时任分公司会计主管及公司财务总监、财务经理进行处罚。公司自2019年3月以来采取一系列整改措施，加强货币资金的内部控制，并在最新招股书中对货币资金披露不实、返利计提不准确事项如实披露并进行调整。监管措施对公司的影响已消除，对公司首次公开发行股票上市不构成实质性障碍。
2023年2月，股票发行注册制全面实施，菊乐股份主板上市再添难度，于是将目光转向北交所。2024年9月，菊乐股份挂牌新三板，同期完成北交所上市辅导备案。菊乐股份提示，公司2022年度、2023年度经审计归属于挂牌公司股东的净利润，及近两年加权平均净资产收益率符合北交所上市财务条件，但须在新三板连续挂牌满12个月才能在北交所上会审议。
在最新招股说明书（上会稿）中，菊乐股份预计自身公开发行股票后的总市值不低于2亿元；2024 年、2025年公司扣除非经常性损益前后归属于母公司所有者的净利润孰低分别为22674.38万元、27744.16万元，加权平均净资产收益率分别为21.78%、22.12%，符合《北京证券交易所股票上市规则》第2.1.3条的第一款标准。
业绩增长真实性被问询
根据北交所审议结果公告，菊乐股份此次上会被重点问询的内容包括业绩增长的真实性与可持续性等。
资料显示，菊乐股份历史可追溯到1984年成立的成都菊乐健康食品开发公司，1996年凭借含乳饮料“酸乐奶”踏入乳制品行业。2022年—2024年，菊乐股份营收分别为14.72亿元、15.62亿元、16.41亿元，归母净利润分别为1.72亿元、1.96亿元、2.32亿元。其中，乳饮料占菊乐股份约六成营收。根据咨询机构弗若斯特沙利文以及头豹研究院数据，2024年度，菊乐股份在中国含乳饮料市场的份额为0.82%，排名第八；在中国调配型酸乳饮料市场的份额为0.97%，排名第四。
2025年，菊乐股份营收为16.94亿元，同比增长约3.2%；净利润约2.91亿元，同比增长25.16%。2026年1—3月，其营收为4.52亿元，同比增长17.11%；扣非净利润为7957.18万元，同比增长30.2%。
尽管业绩持续增长，但与多数城市型乳企一样，菊乐股份的一大风险是对区域市场过于依赖。2019年—2020年，菊乐股份在大本营四川市场的营收占比超过90%，直到2020年10月收购黑龙江惠丰乳品有限公司（简称“惠丰乳品”）才真正打破销售区域过于集中的勤快。2025年，其四川市场营收占比降至72.31%，东北三省营收占比为8.74%，电商平台营收占比为10.28%。
除伊利、蒙牛、光明三大巨头外，菊乐股份在四川市场主要面对的竞争对手是营收规模超过百亿元的新希望乳业，旗下惠丰乳品在东北市场面临的主要区域对手则是黑龙江完达山、辽宁辉山等。在菊乐主攻的含乳饮料市场，伊利、蒙牛占据了绝对领先地位。
在含乳饮料行业竞争趋于激烈的背景下，部分可比公司近三年营收或净利润复合增长率为负数。但作为区域乳企的菊乐股份，却在报告期内做到营收、净利润复合增长率在同行业可比公司中排名第一位、第二位。
2023年至2025年，菊乐股份含乳饮料收入增长率分别为13.57%、4.42%、3.89%，发酵乳销售金额及占比逐期下降，菊乐品牌在成都市乃至四川省销售收入均呈现先升后降趋势。2025年度，菊乐股份在成都地区含乳饮料收入下降0.09%，四川省外、全国电商平台含乳饮料收入增长较快，其中电商业务收入由2023年的8404.8万元增长至2025年的1.72亿元，年均复合增长率达43.07%。
对此，北交所在第二轮审核问询函中要求菊乐股份说明报告期内收入增速放缓、净利润增速较快的主要原因，以及收入和净利润复合增长率高于同行业可比公司平均水平的合理性等；进一步论证公司在核心区域和非核心区域的竞争优劣势，是否在传统优势地区存在销售持续下滑风险。
菊乐股份回复称，报告期内含乳饮料收入增长，主要由销量增长驱动。销量增长主要来源于市场和渠道拓展，尤其是四川省外、电商平台等收入基数较低的市场。由于四川省内销售基数高，因此收入增速相对较低。在销量和收入增长的情况下，受益于原料奶等原辅料成本下降，公司销售成本有所降低，产品毛利有较明显增长，进而带动净利润增长，这也是报告期内公司收入增速低于净利润增速的主要原因。
对于报告期内公司营收增长率高于同行，菊乐股份归因为各公司的产品类型、销售区域、主要原料、经营策略、区域市场地位均存在较大差异，可比性不高，收入变动趋势不一致具有合理原因。净利润复合增长率总体高于同行业可比公司平均水平，主要系各公司经营情况的个体差异造成，具有合理原因。针对四川大本营情况，菊乐股份称其整体份额不存在较大变化。
乳业专家宋亮此前接受新京报消费研究院采访时表示，菊乐股份体量不大，通过一些方法可以保障持续盈利，但其主营业务竞争力仍在四川。当地消费具有多元化特点，因此乳饮料产品有一定市场空间。当前市场特点是新品高投入无效，因此菊乐股份乳饮料、巴氏奶走出四川的难度较大。
创始人女儿女婿接棒
踏入北交所门槛之前，菊乐股份迎来新的实际控制人。
2025年9月，菊乐股份披露公司实控人、董事长童恩文逝世，享年78岁。资料显示，童恩文1947年生，1966年至1978年就职于成都化学制药厂，1978年至1985年任成都化学制药厂厂长；1985年至1993年就职于成都菊乐企业公司，担任总经理；1993年至去世，担任菊乐集团董事长。
根据菊乐股份当时公告，童恩文1982年主导发明“甜菊糖苷提取工艺”，取得原轻工业部奖励。正是在这一成果基础上，“菊乐”品牌正式诞生。对于外界关心的“接班人”问题，菊乐股份隐晦提及，2011年，童恩文推进领导力传承，培养新一代管理者，确保了公司管理权的平稳过渡和战略的持续发展。
随后，童恩文之女TONG ZHU（童竹）通过继承，成为菊乐股份新实控人。资料显示，童竹1976年出生，加拿大国籍，拥有中华人民共和国永久居留权，曾在普华永道会计师事务所等担任会计师，在完成相关股份继承后，合计持有菊乐股份约73.35%的股权。
不过，童竹目前并未在菊乐股份担任职务，而是其丈夫高朝晖担任董事长兼总经理。资料显示，高朝晖曾供职于英孚美软件公司、IBM、波士顿咨询公司，2011年5月起担任菊乐股份董事、总经理。
新京报首席记者 郭铁
编辑 李严
校对 柳宝庆
