牧原股份近日登陆港交所，成为国内生猪养殖行业首家实现“A+H”双上市的企业。作为全球出栏量最大的养猪企业，牧原股份借此为其国际化战略搭建了投融资渠道，但也带来新的经营课题。
下一步，牧原股份不仅需要适配两地资本市场在监管规则、估值逻辑、投资理念上的差异，平抑国内生猪行情波动带来的业绩风险，其东南亚海外市场发展也将面临更加激烈的竞争格局。
首家“A+H”养猪上市公司
2014年1月，牧原股份在深交所上市。2025年，该公司开始筹备港股上市，整体节奏紧凑。2025年5月27日，公司首次向港交所递交发行上市申请；11月27日，收到中国证监会出具的境外发行上市备案通知书，完成境内监管备案；11月28日，因首份招股书6个月有效期届满，重新递交上市申请；12月4日，港交所上市委员会审议通过其上市申请；2026年1月16日，牧原股份刊发H股发行聆讯后资料集，最终于1月29日启动全球招股，2月6日在港交所上市，成为国内首家以生猪养殖为主的“A+H”双上市企业。
牧原股份H股发行价为每股39港元，上市首日，盘中最高触及41.72港元/股，收盘价为40.52港元/股，涨幅为3.90%。截至2月13日收盘，牧原股份港股股价为39.20港元/股，较发行价微增0.51%。
中国生猪预警网首席分析师冯永辉认为，牧原股份之所以能较为快速地完成港股上市流程，部分原因在于其在生猪养殖成本的控制能力处于业内顶尖水平，这一核心竞争力帮助其在资本市场获得更多认可。牧原股份实现“A+H”股布局，也会为国内其他A股养猪上市公司提供参考和借鉴，推动更多企业尝试推进“A+H”规划，为出海发展做好资本层面的准备。
不过双线并行也有许多风险需要注意。中国企业资本联盟副理事长柏文喜提示，“A+H”布局需重点警惕估值落差、监管差异、治理整合三类风险。港股机构投资者占比高，对生猪养殖等强周期、重资产、利润波动大的行业估值显著低于A股，可能会导致H股股价表现低于预期，影响融资效率。两地在会计准则、信息披露等监管规则上也存在差异，企业需调整财务与治理体系以适配港股要求，防范因合规问题导致的股价波动或罚款。此外，国际投资者更看重公司治理与长期战略，牧原作为A股企业，过去更注重规模扩张，整合过程中可能出现理念冲突，影响决策效率。
多家投资机构入局
牧原股份H股发行引入了多家机构作为基石投资者，正大集团、丰益、中化香港、香港豫农国际、富达基金、高毅、平安人寿保险、UBS AM等机构均在列，涵盖国际产业龙头、全球顶级资产管理机构等多元主体。基石投资者合计认购金额约53.42亿港元，占全球发售股份的50%。
部分基石投资者及关联公司此前就已与牧原方面展开合作。如2025年8月，正大集团与牧原集团在泰国签订战略合作协议，计划围绕战略规划、业务整合与全球化布局等方面开展全方位合作。2025年9月，中国中化旗下的安迪苏与牧原股份签署深度合作框架协议，计划在动物营养、健康养殖、可持续发展等领域合作。
柏文喜向新京报记者分析，基石投资者的组合能为企业上市提供更多保障与助力。首先，基石投资者锁仓6个月，能为H股提供稳定的资金支撑，如本次正大集团透过正大食品认购2亿美元，富达国际认购8000万美元，这些资金能缓解牧原的短期流动性压力。同时，从2025年港股情况来看，基石占比高的新股破发率更低。其次，本次基石投资者中，如正大是东南亚农牧龙头、丰益是新加坡粮油巨头，这些产业资本能为牧原的海外（如越南）布局提供饲料原料供应、渠道拓展等资源支持。而富达国际、瑞银资管等全球顶级资管机构的参与，能通过董事会席位传递国际先进的治理理念，推动牧原优化投资决策流程，还能提升市场对牧原的信任度，吸引更多国际投资者跟进。
养猪冠军逃不过行情磨底
据咨询机构弗若斯特沙利文统计，自2021年起，按生猪产能及出栏量计量，牧原股份已连续4年稳居全球第一大生猪养殖企业，2024年市场份额已超过第二至第四大市场参与者的合计份额。在屠宰业务领域，其屠宰头数位列中国第一，屠宰肉食业务2021年至2024年间的收入复合年均增长率居于中国大型同行业企业之首。至2025年，牧原股份已实现生猪出栏7798万头、屠宰2866万头的规模。
然而生猪行业的强周期性，让牧原股份难以独善其身。多位猪业分析师向新京报记者指出，2025年，国内猪价呈现“前高后低、震荡下跌、年末翘尾”的走势，全年均价较2024年有明显下降，尤其下半年降幅明显，其中猪价在10月跌破11元/公斤关口，成为年内最低点，而12月因消费端超预期增量，供应对猪价利空效果被缓冲。
尽管多数头部企业生猪养殖完全成本还停留在12元/公斤以上，牧原股份已将其成本从2025年年初的13.1元/公斤优化至12月的11.6元/公斤，且年出栏量同比增加637.9万头，但受行情影响，牧原股份全年商品猪销售均价约13.5元/公斤，同比下降约17.3%，致使其整体盈利水平出现下滑。业绩预告显示，2025年，牧原股份预计实现净利润151亿元-161亿元，同比下降14.93%-20.21%；预计实现归母净利润147亿元-157亿元，同比下降12.20%-17.79%。
业绩波动之下，牧原股份仍负有千亿债务重担。截至2025年三季度末，牧原股份资产负债率为55.50%，负债合计1003.16亿元，其中流动负债合计767.99亿元。短期借款397.60亿元，但账上的货币资金仅190.35亿元，资金流动性承压。
对此，牧原股份曾在业绩说明会上指出，银行提供的短期信用贷款占比较大是行业特殊性所致。一般金融机构发放中长期贷款，要求企业匹配和贷款金额足够的抵押物，而生猪养殖企业的资产主要为生猪和猪舍，生猪作为活体资产难以确权，猪舍主要建于租赁集体土地，金融机构普遍将其视为非有效抵押物，因此公司主要使用短期借款，导致整体债务中短期借款比例相对较高。
在柏文喜看来，本次牧原股份实现“A+H”布局，有助于其进一步拓宽融资渠道，缓解财务压力。国内资本市场对强周期行业估值谨慎的情况下，牧原股份在A股再融资空间有限，而港股市场拥有更多国际机构投资者，融资工具也更加多元，能有效缓解其资金渴求。同时，A股受国内猪周期影响大，而港股的国际投资者更注重长期价值，能平衡A股的短期波动。港股的估值逻辑能倒逼牧原股份进一步优化内部管理，增强抗风险能力。此外，港股作为国际金融中心，能提升牧原股份的全球可信度，吸引国际合作伙伴与人才。
海外布局锚定东南亚
开启国际化进程也是牧原股份本次赴港上市的重要目的。牧原股份董事会秘书秦军曾公开表示，此次港股发行“完成本身比融资规模更重要”，深层价值在于提升公司在国际资本市场的信誉与认知度，为后续跨国合作、海外并购铺平道路。
招股资料显示，若不考虑超额配股权行使，牧原股份本次募集资金净额约104.60亿港元。募集资金中，约60%将用于海外业务拓展，重点布局越南等东南亚市场，并推进海外并购及战略合作，其中30%用于强化全球供应链建设以支撑海外扩张、20%用于越南、泰国等东南亚市场的布局与覆盖、10%用于海外并购、战略联盟等资本运作；约30%用于全产业链技术研发创新，聚焦育种、智能养殖、营养管理及生物安全等领域；其余约10%用于营运资金及一般企业用途。
事实上，在递表前，牧原股份就已在推进东南亚本土化布局。2024年，牧原股份与BAF越南农业股份公司签订战略合作协议，为其提供猪场设计建设、生物安全、环保等方面的解决方案和技术服务。2025年3月，牧原股份在越南胡志明市设立全资子公司，9月与BAF公司签约在越南西宁省投资32亿元建设高科技楼房养殖项目，并计划在2026年投产。
“目前东南亚市场尤其是越南，对中国养猪企业的技术、经验等相关需求依旧处于非常渴求的状态。”在冯永辉的观察中，中国养猪企业凭借前几年的实战经验，面对非洲猪瘟已有更加成熟的应对举措。当下，越南生猪养殖受到非洲猪瘟疫病侵扰，但养殖条件和养殖水平都达不到有效防控的要求，养殖模式也无法解决生猪存活率低的问题，急需引入中国企业的成功经验来控制当地的非洲猪瘟疫情，提升当地生猪产能。而对中国养猪企业而言，东南亚养猪市场也是一片蓝海，有很多增长空间。需要注意的是，当前，各大企业在东南亚的布局还处于推进阶段，竞争还不算特别激烈，但按照目前布局节奏来看，再过两三年，东南亚养猪市场竞争将全面升级，进入白热化阶段。
对于牧原股份而言，此次赴港上市并非终点，而是面对全球化市场的新起点，而其双资本平台的协同效应、海外布局的落地效果，以及在行业周期下行中的经营韧性，均有待市场进一步检验。
新京报记者 王思炀
编辑 李严
校对 张彦君
